研究文章

一、前言

從2021年全年觀察，應該可視為走出2019年至2020年因疫情以及政策收緊雙重打擊下的低迷氛圍，投資件數與金額達到三年來的高點。究竟這一年以來中國早期投資市場又有何顯著的變化？本文將透過企業獲投、基金募資、重大事件等面向，提供最新的中國早期投資市場變化重點給予讀者參考。

二、獲投趨勢

年投資趨勢

2021年中國早期投資市場整體表現優異，目前已公布的2021年中國境內投資事件數為5,871件，已揭露總金額約為1,208億美元，與2020年相比，投資事件成長52%，已揭露金額成長54%，可以明顯看出已翻轉前三年的持續下滑態勢。

圖1  中國年投資趨勢(2018-2021)

季投資趨勢

2021年第四季中國早期投資市場火力稍微停歇，目前已公布的2021年第四季中國境內投資事件數為1,603件，已揭露總金額約為309.5億美元，與2020年第四季相比，投資事件成長38%，已揭露金額則下滑3%；與上季相比，投資事件下滑5%，已揭露金額成長1%。

圖2  中國季投資趨勢(2018Q1-2021Q4)

此外從鉅額(單筆超過1億美元)投資的變化觀察之，2021年第四季已知66筆公開金額的鉅額交易事件，已揭露金額約為210億美元，其金額占總公開金額的68%，而交易件數占總交易的4%，與上季相比，投資事件衰退20%，已揭露金額衰退了2%。

圖3  中國鉅額季投資趨勢(2018Q1-2021Q4)

2021年第四季的季投資火力停頓，較無亮眼表現，而鉅額投資在投資件數下滑幅度遠大於投資金額下滑的情況下，資金更顯高度集中。

輪次變化

圖4  中國投資輪次變化(2018-2021Q4)

在投資輪次方面，我們可以從2018年以來觀察到明顯的變化，在2018年至2020年，再到2021年第一季，種子輪、天使輪、A輪等投資占中國投資的比例持續下滑，這些都反映了市場在這段時間的氛圍，可投資資金水位高，但投資策略趨於保守，因此大量資金追逐中後期、相對穩健、甚至是錦上添花地往獨角獸或高估值的公司持續追加投資。但在2021年第二季後，種子輪、天使輪、A輪等投資占比向上攀升，後期投資比例也相對應地下降，這顯示在中國的投資環境已出現微妙的變化，整體而言是更加的健康，種子輪、天使輪、A輪等投資的比例攀升等同宣告中國境內有許多被投資人青睞的創新公司，足以突破過去投資策略保守的作為，獲得資金挹注。

領域變化

圖5  中國投資領域占比(2021Q1-2021Q4)

在獲投企業領域分布上，我們也可以觀察到在中國政府這波政策主導下，投資人資金轉往過去相對較少著墨的先進製造領域，在第三季時，投資金額已一舉超越過期長期霸榜的醫療健康，在第四季時，投資件數占比也與醫療健康僅有分毫差異，而汽車交通類在吸引大額資金上也依舊強勢，在件數相對少的前提下，投入汽車交通領域的單筆金額可是毫不手軟，反倒是過去熱門的電子商務大幅度轉弱。2021年第四季的投資領域分布中，投資件數前三名依序為醫療健康(20.71%)、先進製造(20.4%)與企業服務(16.22%)，已揭露金額依序為先進製造(25.78%)、醫療健康(17.64%)與汽車交通(16.34%)。

十大案例

在中國2021年第四季的前十大投資案件中，居於首位的是由基礎設施投資者及服務營運商東久中國及新宜中國合併而成的東久新宜集團，獲得包含Partners Group、StepStone Group、紅杉資本中國、CPE源峰、D1 Capital Partners、華平投資等投資15億美元。華大半導體旗下，專注於工業控制和汽車電子等應用的積塔半導體以80億人民幣的戰略投資次之，由華大半導體領投，中電智慧基金、國改雙百基金、國調基金、中國互聯網投資基金、上汽集團旗下尚頎資本、匯川技術、創維投資、小米長江基金、交銀投資、上海自貿區基金、臨港新片區科創基金、浦東科創、上海浦科投資、中信產業基金、中金資本、國策投資、中航產投、中保投資、凱輝基金、中信建投資本、國泰君安、深投控、上海國盛、臨港集團等參與投資。T3出行以些微差異的77億人民幣的A輪募資緊追在後(原在去年9月底宣布50億人民幣)，這是一家由長安汽車、一汽汽車、東風汽車聯合騰訊、阿里巴巴、蘇寧等多方企業合資成立的網約車公司，此輪由中信聯合體領投，應通科技、同程旅遊、鴻為資本、德載厚資本等跟投，一汽、東風、長安、阿里巴巴、騰訊等老股東繼續加碼跟投。由前三大獲投企業就可以發現在中國近年來獲得鉅額投資的重要公式，就是背景雄厚。此外，前十大獲投案例中，還包含顯示領域晶片設計的集創北方ChiponeIC、背後為中國南方電網集團的鼎和財險、前身是長城汽車動力電池事業部的蜂巢能源、智慧電動車開發商哪吒汽車、綠色科技遠景科技集團、屬於小米生態系的追覓科技以及數位醫療與疾病管理服務的醫聯。

表1  中國投資2021Q4前十大公司

資料來源:IT桔子，本研究整理。

三、基金募資

年基金募資趨勢

2021年中國完成募資的基金數達612支，募資總金額約為1,443億美元，與2020年相比，基金數成長11%，金額成長14%，雖仍未能回到2018年的榮景，但近三年以來表現還算平穩。

圖6  中國年基金募資趨勢(2018-2021)

今年完成募資的基金中，以KKR的KKR亞洲四期基金以及KKR亞洲基礎設施建設基金為募資總額最大與次大的基金，金額達到150億美元與39億美元，此外漢領資本的漢領S基金第五期也以超募達到39億美元並列第二，而IDG資本的深圳和諧成長三期基金以204億人民幣位居第三。

四、退場趨勢

年IPO概況

在2021年，有著VC/PE支持的中國企業IPO家數為417家，是2018年以來最高，雖然前兩年赴美IPO熱潮在美中科技對抗下難度提升，但近三年來仍維持約20%的企業屬於中國境外IPO，然而依循目前的政治經濟環境限制，相信接下來數年此比例應會下降。

圖7  中國具有VC/PE支持背景的年IPO趨勢(2018-2021)

五、重大事件

監管

2021年1月8日，中國證監會發布《關於加強私募投資基金監管的若干規定》，重申私募基金監管要點，並進一步細分私募基金監管的最低要求。中國國家市場監管總局登記註冊局和中基協基於配套政策延續，分別發布《關於做好私募基金管理人經營範圍登記工作的通知》和《關於適用中國證監會有關事項的通知》，要求私募基金管理人經營範圍登記工作，也確認對私募基金管理人名稱經營範圍等整改細則。

2021年2月5日，證監會發布《監管規則適用指引——關於申請首發上市企業股東資訊披露》，對違規代持、影子股東、突擊入股、多層嵌套等IPO亂象加強監管。要求發行人清理股份代持，不可存在違規持股情況；提交申請前12個月內入股的新增股東都要鎖定36個月；加強對入股價格異常、多層嵌套股東的監管，要求穿透核查；壓實仲介機構責任以及形成監管合力。

2021年3月31日，深交所公告稱，經中國證監會同意，深交所發布兩板合併業務通知及相關規則，明確合併實施後的相關安排，於4月6日正式實施兩板合併。在兩板合併業務規則整合過程中，深交所對交易規則、融資融券交易實施細則、高送轉(「高送轉」一般是指大比例送紅股或大比例以資本公積金轉增股本)指引等7件規則進行適應性修訂，並廢止《關於在部分保薦機構試行持續督導專員制度的通知》等2件通知，主要涉及刪除中小板相關表述、統一高送轉定義、調整相關交易指標計算基準指數、取消持續督導專員制度等。上述調整安排於4月6日兩板合併實施時生效。

2021年6月，《中華人民共和國資料安全法》正式通過，9月1日起正式施行；7月10日，國家網信辦發布《網路安全審查辦法（修訂草案徵求意見稿）》；7月23日，工業和資訊化部啟動為期半年的互聯網行業專項整治行動，整治範圍包括威脅資料安全等重點問題。11月，《網路安全審查辦法》正式通過，要求掌握超過100萬使用者個人資訊的營運者赴國外上市須向網路安全審查辦公室申報網路安全審查，該辦法於2022年2月15日起施行。

除中國本身的監管政策外，美國也多次加強對中概股的監管力道，2021年3月25日，《外國公司問責法案》最終修訂案通過，規定外國發行人連續三年不能滿足PCAOB（上市公司會計監督委員會）檢查要求的，其證券將被摘牌。5月13日，針對“不能有效實施會計監管”的認定細則徵求見，意味著法案即將進入實質性執行階段。9月18日，SEC主席再次強調《外國公司問責法案》審計規則，並表示不符合要求的中概股最早將於2024年退市。2021年12月2日美國證監會（SEC）發布《外國公司問責法》的實施細則，法案要求在美上市的外國公司向SEC提交資料，證明該公司不受外國政府擁有或控制，並要求這些企業遵守美國上市公司會計師監督委員會的審計標準。

募資/投資政策

2021年1月31日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《建設高標準市場體系行動方案》指出要培育資本市場機構投資者以促進資本市場健康發展。推動銀行理財子公司以及保險資產管理公司設立，並鼓勵銀行及銀行理財子公司依法與符合條件的證券基金經營機構和創業投資基金、政府出資產業投資基金合作，研究完善保險機構投資私募理財產品、私募股權基金、創業投資基金、政府出資產業投資基金和債轉股的相關政策。提高各類養老金、保險資金等長期資金的權益投資比例，發展長週期考核。

2021年2月2日，財政部、工業和資訊化部聯合印發《關於支援“專精特新”中小企業高品質發展的通知》，將透過中央財政資金引導，促進上下聯動，將培育優秀中小企業與加強產業相結合，加快培育一批專注於細分市場、聚焦主業、創新能力強、成長性好的專精特新企業，推動提升專精特新企業數量與品質，提升產業鏈、供應鏈穩定性和競爭力。

2021年6月26日，北京金融監管局、北京證監局、北京市國資委等七部門聯合發布《關於推進股權投資和創業投資份額轉讓試點工作的指導意見》，推出首個基金份額轉讓交易指導意見，支援基金份額進場交易。

2021年7月24日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《關於進一步減輕義務教育階段學生作業負擔和校外培訓負擔的意見》，將“雙減”工作的總體目標分為兩個方面。其規定學科類培訓機構一律不得上市融資，嚴禁資本化運作；上市公司不得透過股票市場融資投資學科類培訓機構，不得透過發行股份或支付現金等方式購買學科類培訓機構資產；外資不得透過併收購、受託經營、加盟連鎖、利用可變利益實體等方式控股或參股學科類培訓機構。已違規的企業要進行清理整治。此意見切斷義務教育學科類培訓上市道路，使得教育科技類的新創企業大受打擊。

2021年8月10日，中國國有企業結構調整基金二期正式成立，採用多支平行基金模式運作，首支平行基金著眼長三角一體化和長江經濟帶發展國家戰略，在成立時同時正式註冊，註冊資本737.5億人民幣，由無錫市和中國誠通等作為基石投資人共同發起設立。基金重點投向關係國家安全、國民經濟命脈的重要行業、關鍵領域和重大專項任務，特別是長三角地區具有產業優勢的生物醫藥、積體電路及智慧化、先進製造、人工智慧、數位經濟等領域。

2021年9月29日，國家能源集團資本控股公司，聯合國家能源集團三家核心上市公司，中國神華、國電電力、龍源電力共同發起設立國能綠色低碳發展投資基金，基金由資本控股公司所屬國能私募基金公司負責管理、運作，採用“母子基金”架構，母子基金整體規模達150億人民幣。

2021年11月2日，粵港澳大灣區科技創新產業投資基金正式成立，該基金是目前經批准設立的唯一一隻專注粵港澳大灣區科技創新關鍵領域的戰略投資基金，由國家發展改革委主管的中國經濟改革研究基金會聯合中央企業、科技龍頭企業、地方政府共同發起，首期規模200億人民幣，總規模1,000億人民幣，將採取直投加母基金的投資策略，投向新一代資訊技術、積體電路等領域。

2021年12月5日，中國銀保監會官網發布《銀行業保險業支持高水準科技自立自強的指導意見》，指出在依法合規、風險可控、商業自願前提下，支持商業銀行具有投資功能的子公司、保險機構、信託公司等出資創業投資基金、政府產業投資基金等，為科技企業發展提供股權投資。隨後，12月17日，銀保監會發布《中國銀保監會關於修改保險資金運用領域部分規範性檔的通知》，其中刪去《中國保監會關於保險資金投資創業投資基金有關事項的通知》第三條關於單檔基金募集規模不超過5億元的規定，此舉進一步提升放管服改革，增強市場活力，提升保險資金服務實體經濟質效。

2018年4月，中國人民銀行、銀保監會、證監會、外匯局聯合印發《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》，整治資產管理業務亂象，根據相關規定，資管新規過渡期原本將於2020年年底結束，後因疫情影響，延長至2021年年底，於2021年12月31日正式結束三年的過渡期。

結語

整體來說，2021年中國早期投資市場整體表現優異，可以明顯看出已翻轉前三年的持續下滑態勢，從輪次變化的資訊顯示，在2021年第二季後，種子輪、天使輪、A輪等投資占比向上攀升，宣告中國境內有許多被投資人青睞的創新公司，足以突破過去投資策略保守的作為，獲得資金挹注，另以領域分布變化觀察，資金集中的現象更加明顯，醫療健康、先進製造以及汽車交通成為三大主軸。而在基金募資上，雖仍未能回到2018年的榮景，但近三年以來表現還算平穩。在IPO出場方面，仍維持成長態勢，未明顯感受到監管政策力道加大的影響。

雖然2021年無論中國自身或美國對於中國企業的監管措施力道加大，但中國積極維持甚至加強資金流動、提升進出場流暢度，也為中國早期投資市場創造出較能健康循環的生態體系，惟中國政策常有非經濟性的考量，如何因應突發性的政策變動大幅度影響到中國早期投資市場，就端視投資人與新創企業的智慧了。