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歷經2021年的榮景，資本市場在2022年初便陷入劇烈的修正階段，全球創投市場幾乎可用四季如冬來形容。2022年第四季創投投資規模僅659億美元，較前一季減少19%，亦是連續四季的下滑；交易件數則衰退至7,241件，下跌幅度17%，為近年新高。戰事未歇、通膨疑慮仍在，總體經濟的表現將持續影響著2023年的發展。在市場的低谷中不乏一群逢低進場的勇士們，但重新檢視手上的資產價值，配置在更加符合全球政經趨勢變化的關鍵項目上，或許才是因應時局變遷的重要對策。
一、創投市場仍在低谷
根據CB Insights的統計，全球創投市場交易金額連續四季下滑，2022年第四季為659億美元，與前一季相比減少19%，與去年同期相比則是跌掉了63.5%；交易件數則僅7,241件，較前一季減少17%，與去年同期相比則是下滑27.4%。雖然季度數據的觀察上頗為悲觀，但以年度來說，排除2021年的異常表現，創投市場似乎仍處在擴張的階段。2022全年投資規模達4,151億美元，與2021年的6,384億美元相比減少約35%，但卻較2020年的2,976億美元增長39.5%（2019年為2,593億美元）。交易件數的部分，2022年仍達36,177件，與2021年相比略微減少3.96%，但高於2020年的28,000件（29.2%）與2019年的29,339件（23.3%）。
以地區來說，美、亞仍是全球創投市場的主力。2022年第四季美國創投投資規模319億美元，占全球規模的48.4%；亞洲地區則達163億美元，占24.8%；歐洲地區為124億美元（18.8%）。而在交易件數上，2022年第四季美國創投交易案為2,514件，約占整體的34.7%；亞洲地區為2,371件，占比約32.7%；歐洲地區則是1,738件，占比約24%。
隨著美亞投資動能的衰退，全球創投市場陷入低潮。雖然就數據來看，我們可以正面看待市場的長期發展，揮別過度膨脹的2021年，回歸疫情前的水準與成長力度。然而，資產價值在這兩年的暴漲與暴跌卻真實發生。對於市場的所有參與者而言，信心的稀缺有待時間的回復，因應時局的「題材」將是決定投資標的的關鍵。對此，投資者手上的銀彈仍是相當豐沛。根據KPMG Venture Pulse的統計，創投基金募資仍在相對高點。2022年規模達2,518億美元，僅次於2018年的3,041億美元與2021年的2,845億美元。
圖1 全球VC投資趨勢-按季統計
圖2 全球VC投資趨勢-按年統計
圖3 全球各地區投資占比趨勢
二、鉅額交易持續衰退
2022年第四季全球鉅額交易（單筆交易金額一億美元以上）件數為124件，較前一季減少約19%，與2021年第四季的高點（426件）相比更是衰退了70.9%；交易金額則僅約236.5億美元，較第三季下滑29.4%，與去年同期相比衰退77.7%。以件數來說，鉅額交易一直都是市場上的少數，過去幾年約占整體投資案的1%~2%，惟在2021年增長到4%。進入2022年後，各季鉅額交易件數占比滑落，並回到疫情前的水準。以規模來說，鉅額交易總金額占比從2021年的近六成，下降至2022年第四季的35.9%。
此外，因鉅額交易萎縮，平均交易金額也隨之下滑，2022年平均交易金額為1,682萬美元，較2021年減少31.8%；中位數為370萬美元，較2021年減少13.1%。雖與前一年相比衰退，但仍高於2019與2020年的水準。而在各地區的鉅額交易表現上，作為領頭者的美國與亞洲地區亦持續下滑。2022年第四季美國鉅額投資案為65件，較前一季減少14.5%；亞洲地區則為31件，較第三季減少42.6%。
鉅額交易的走勢往往放大了整體市場的波動。從2020的下半年，熱錢湧入，投資者追逐著各種題材與疫情相關的標的，FOMO的情緒開始充斥著整個市場；2021年虛擬資產與元宇宙的熱潮又將資產價格推升到一個新的高度。進入2022年，市場不確定性陡升，戰爭與通膨迫使資產價值再評估。項目是否真的值得？成為投資者簽下支票前需要考慮再三的問題，尤其是鉅額支票。而考量的因素可能不只來自於項目本身，更多的是面對大環境的變遷所做的價值判斷。
圖4 全球鉅額投資交易趨勢-按季統計
圖5 全球鉅額與非鉅額交易占比趨勢
圖6 全球VC投資交易規模-平均值與中位數
圖7 主要地區鉅額投資交易趨勢
三、早期階段投資仍是主流
種子到A輪的早期階段（Early-stage）投資案約占六成，2022全年達66%，較2021年增加兩個百分點；B、C輪的中期階段（Mid-stage）與D輪以後的後期階段（Late-stage）投資案則分別為12%與10%。投資者對於價格較高的中、後期項目似乎更加謹慎。2022與2021年相比，早期階段投資件數僅微幅減少0.7%，但中期與後期階段則分別下降19.6%與19.3%。
在投資規模上，2022年早期階段投資規模中位數為260萬美元，高於2021年的252萬美元；中期階段為2,628萬美元，低於2021年的3,000萬美元；後期階段也出現大幅修正，中位數投資規模為2,730萬美元。然而，相對於早期與中期階段的穩定，後期階段則是從2021年的5,000萬美元大幅下跌至2022年的2,730萬美元（減少約45.4%），接近中期階段的水準。投資規模的變化也反映在估值上。根據KPMG Venture Pulse的統計，2022年天使輪交易前估值（pre-money valuation）300萬美元；種子輪為830萬美元；A輪3,360萬美元；B輪1億美元；C輪2.5億美元；D輪以上達8億美元，易漲難跌。現階段市場上降價求售（down-round）的比例僅約一成，高價的中、後期項目要成交（close a deal）的機會越來越低。
估值超過十億美元的獨角獸輪（unicorn rounds）亦是重要的觀測指標。至2022年全球獨角獸俱樂部成員計1,205家，新生獨角獸交易案則是連續四個季度下滑，2022年第四季全球跨過十億估值門檻僅19件，其中美國9家，如無廠半導體公司AsteraLabs（估值32億美元）、運動機能補給品供應商Nutrabolt（估值28億美元）、擁有創新銅礦提煉技術的Jetti Resources（估值25億美元）等；歐洲7家，如英國的碳評級與風險分析公司BeZero Carbon（估值20億美元）、法國的即時信貸平台Younited（估值11.6億美元）等；亞洲地區則有印度的耳機與消費電子設備品牌商boAT（估值14億美元），以及以色列的非巨災保險風險轉移與投資平台Vesttoo（估值10億美元）；最後則是加拿大的光量子運算技術研發公司Xanadu（估值10億美元）。
圖8 全球VC投資件數占比-按投資階段
圖9 全球VC投資規模中位數-按投資階段
圖10 全球現存與新增獨角獸家數
四、M&A是重要退場路徑，沒有之一
2022年第四季共計2,232筆退場案，較前一季減少14.1%。其中以收購（M&A）案最多，達2,062件，占整體比重達92.4%，如亞洲私募股權公司MBK Partners以2.4萬億韓元（約18.9億美元）收購總部位於首爾的3D牙科掃描儀與解決方案提供商Medit；生物製藥公司Incyte以14億美元收購研發白斑新型抗體療法的Villaris Therapeutics；阿斯特捷利康（AstraZeneca）以3.2億美元收購研發新一代T細胞療法的Neogene Therapeutics；新聞媒體與企業資訊巨頭Thomson Reuters以5億美元收購稅務軟體服務公司SurePrep。IPO則有157案，前十大清一色中國公司，如華廈眼科、燕東微電子、銳捷網絡、杰華特微電子、螢石網絡等。SPAC（特殊目的收購公司）僅13案，如Ecarx、Getaround、Tempo Automation等。
圖11 全球VC支持的企業退場家數
五、國防科技居首，中國AI晶片公司上榜
2022年第四季前十大投資案總募資金額約63.84億美元，獲投金額最高的是美國國防工業公司Anduril，該公司成立於2017年，創辦人為Palmer Luckey與Trae Stephens。其中Palmer Luckey不僅是該公司的執行長，也是VR領域先驅Oculus的聯合創辦人，Oculus則是在2014年被Facebook以20億美元收購。Anduril專注於軍事與邊境監視技術的開發，利用AI、機器視覺、感測器融合、光學與自動化等先進技術，解決關鍵的國安問題。主要產品有四項，Lattice OS是一個開放式的操作系統，整合大量感測數據並進行實時分析，透過簡易與直覺式的使用介面，讓相關人員掌握即時狀況；其次是陸海空的監測與反制設施，如自動化哨塔，以及無人機反制系統；第三是戰術無人機Ghost與ALTIUS。便攜型的單旋翼無人機Ghost透過模組化的設計，讓操作者能在各種嚴酷環境下迅速完成組裝與升空監測。攻擊型的ALTIUS則是可以整合至標準化的飛彈發射系統，並能搭載重達35磅的彈頭；最後則是無人水下載具Dive-LD，外殼由3D列印打造，可因應需求客製化功能，主要用於沿海與深水調查。Anduril於2022年12月2日宣布完成E輪募資15億美元，估值達70億美元。領投者為Valor Equity Partners，其他如a16z、General Catalyst、 Lightspeed Venture Partners、8VC等參與投資。
在美中關係緊張下顯得特別敏感的中國AI晶片公司Horizon Robotics（地平線）在2022年9月底公布獲得來自奇瑞汽車（Chery）的投資，金額並未公布。隨後在10月中則宣布10億美元的策略合作案，預計與福斯集團（Volkswagen Group）旗下的CARIAD成立合資公司，以加速其自動駕駛技術發展與中國市場推進。對福斯來說，在投資Argo AI失利後，自動駕駛技術的研發能量將集中在與博世（Bosch）及Horizon Robotics的合作關係上。Horizon Robotics創立於2015年7月，總部位於中國北京，由余凱、楊銘、陶斐雯、方懿、黃暢等五人共同創辦，前百度研究院副院長余凱擔任CEO。該公司專注於AI晶片技術的生產與研發，系列產品包含針對高階輔助駕駛所設計的車載智慧晶片「征程」，2022年11月該系列晶片累計出貨達200萬片；著重低功耗、高性能的AIoT晶片「旭日」；搭載征程的車規運算硬體平臺「Matrix」；以及全生命週期的軟體開發平台「天工開物」。
榜單中另一家與AI晶片相關的中國公司為ESWIN（奕斯偉科技）。該公司成立於2016年，是一家積體電路領域產品與服務的提供商，核心業務涵蓋晶片與方案、矽材料、生態鏈投資孵化等三大領域。晶片與方案業務圍繞智慧居家、智慧園區、智慧交通、無線通訊、工業物聯網等應用場景，為客戶提供以RISC-V為核心的新一代運算架構晶片與方案，包括多媒體系統、顯示交互、智慧連接、電源管理、智慧計算、車載系統等業務；矽材料業務主要包括12英寸矽單晶拋光片和外延片；生態鏈投資孵化業務聚焦於積體電路產業鏈上下游材料、部件、設備等細分領域及關鍵環節的專案孵化與投資服務。ESWIN在12月9日宣布完成C輪募資40億元人民幣（約5.74億美元），由中國建材集團（China National Building Material，CNBM）的新材料產業投資基金領投，主要共同投資者包含國壽股權投資（China Life Equity Investment）、尚頎資本（Shang Qi Capital）、北京金融街資本運營集團（Beijing Financial Street capital operation center）、國開金融（CDB Venture Capital）等。
此外，前十大募資榜單中難得出現一家希臘公司Viva Wallet。Viva Wallet成立於2010年，致力於數位銀行業務的投入與技術開發，為中小企業與商家提供方便的支付與其他加值服務，如費用管理、虛擬借記卡發行、客戶忠誠方案等。其為國際信用卡組織Visa和MasterCard的正式成員，提供收單和發卡服務。該公司在歐洲24個國家設有分支機構，提供19種不同語言的服務與10種貨幣的支付方式（Viva Wallet POS App），擁有600多名員工，旗下有一家銀行（VIVABANK）與電子貨幣公司。2022年12月J.P. Morgan與Viva Wallet達成協議，宣布以超過8億歐元的價格收購該公司48.5%的股份，以拓展其在歐洲的業務觸角。創辦人Haris Karonis與Makis Antypas仍持有過半股份，而該項投資案尚待監管單位批准。
數位金融領域中，南韓的Toss則是在12月公布其完成G輪4.05億美元的募資，估值達66億美元，由Tonic Private Equity領投，Altos Ventures、Aspex Management、Goodwater Capital、Greyhound Capital、Korea Development Bank、Alameda Ventures、Bond Capital與DUMAC等參與投資。Toss成立於2011年，以匯款功能起步，逐步增設銀行業務、P2P借貸、股票交易、保險、信用評分服務等功能，發展成一個全面的金融類應用程式，更在2022年3月推出「先買後付」（BNPL）服務。2015年推出Toss至2022年8月，累積超過2,400萬名註冊用戶，月活躍用戶數為1,400萬。
資安領域則有兩家位於美國明尼蘇達州的公司上榜，NetSPI與Arctic Wolf Networks。網路安全公司NetSPI成立於2001年，提供企業滲透測試和攻擊管理的解決方案，透過模擬網路攻擊，幫助企業發現關鍵的資安漏洞，以降低發生網路安全事件的可能性。NetSPI的服務對象包括大型金融機構、雲端服務提供商、醫療保健組織以及許多500 強企業。2022年10月獲得KKR的4.1億美元投資。成立於2012年的Arctic Wolf Networks亦投入於研發各種網路資訊安全相關的解決方案，協助企業實時監控內部資訊，降低惡意攻擊的風險。10月獲得4.01億美元投資，由Owl Rock Capital領投，Viking Global Investors、Neuberger Berman Group與Ontario Teachers' Pension Plan參與。
另一個值得關注的領域為能源，Form Energy與Silicon Ranch均獲得鉅額投資。成立於2017年的電池技術公司Form Energy專注於開發一種基於鐵與空氣的新型化學電池技術。據稱其電池儲能系統能持續放電長達100個小時，成本比鋰電池儲能系統低10倍以上。10月初該公司完成E輪4.5億美元募資，由TPG旗下的TPG Rise Climate Fund與The Rise Fund領投，其他參與者包含ArcelorMittal、Breakthrough Energy Ventures、Capricorn Investment Group、Coatue等。Silicon Ranch則是美國最大的獨立太陽能發電商之一，成立於2011年，提供光電與儲能系統建置，以及運營服務。12月Manulife Investment Management、Mountain Group Partners與TD Asset Management投資該公司3.75億美元。
最後則是一家位於美國加州的多媒體製作公司Skydance Media（前稱Skydance Productions），由David Ellison於 2006年成立，旨在為全球觀眾打造高品質的影音娛樂節目，除了電影製作外，業務亦包含串流平台上架的影劇內容、原創虛擬現實和沉浸式遊戲、新媒體互動體驗及體育相關的內容。該公司目前在洛杉磯、矽谷、西班牙和加拿大等地皆設有工作室。2022年上映的熱門電影，「捍衛戰士：獨行俠（Top Gun: Maverick）」便是出自該公司之手。2022年10月Skydance Media完成由KKR領投的4億美元投資。
表1 2022年第四季前十大股權投資案
六、結語
全球創投市場在2022年經歷大幅修正，每季公布數字的持續探底，反映的是大環境的負面壓力，以及投資者對於市場的信心不斷下挫。然而，這並不代表市場機會的徹底消失，而更可能是回歸理性，並進一步帶動新機會的崛起。首先是銀彈豐沛，且集中在具市場經驗與績效的投資者身上。這群人更有能力在高風險的環境中存活，在早期階段的茫茫項目中找到值得長期投入的標的，而非一昧地追逐更高的價格。其次是因應時局變遷的新題材備受重視。除了「健康」這個不退流行的課題外，近期投資者對於國防、航太、資安、能源等領域的關注程度增加。換言之，隨著全球政經趨勢變化，新題材的投入是投資者面對變局的重要對策，同時也是相關新創企業的發展機會。
參考資料