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8月底，南韓央行拍板決定，宣布將基準利率從現行歷史低檔0.5%，上調1碼(0.25個百分點)至0.75%。這是自2020年3月南韓央行為因應新冠疫情衝擊，將基準利率從1.25%大幅下調至0.75%，並在同年5月再度調降至0.5%後，首度改變貨幣政策方向，也是南韓近3年來首度升息，更是最早開出升息第一槍的亞洲先進國家。
對此，外界雖有些意外，但其實也沒那麼意外。因為早些時候，外界就一直繪聲繪影南韓央行可能在年底前就會啟動升息循環，加上南韓央行總裁李柱烈在之前幾次利率決策會議後與公開場合，都提到當前利率有提高的必要，強烈釋出升息步調可能加快的訊號。因此嚴格來說，此次突如其來的升息舉動，或許只是將眾人預期稍微提前的一個小插曲而已。
面對南韓的意外升息舉動，市場普遍認為，全球資金大潮，流向恐怕已經改變，甚至可能即將加速轉向。接下來，新興市場國家、甚至是先進國家，都有很大概率啟動一波新的升息循環潮。正所謂，無風不起浪，事出必有因。這樣的預測，並非沒有道理。3月中旬，新興市場中的巴西、俄羅斯及土耳其等，已經演繹過一遍這個流程。其中，巴西更是連四升，將基準利率從原本2%大幅上調至5.25%，升幅高達3.25%。而在即將到來的利率決策會議(預計9月21日)，巴西央行則公開表態，不排除再升息四碼(1%)，將利率進一步推高至6.25%。顯然新興市場的通膨壓力，正在加速這些國家貨幣政策的轉向。
不過，對比其他新興市場國家升息主要是考量通膨惡化問題，南韓情況恐怕沒有那麼單純。也就是說，南韓升息除了物價考量外，可能還疊加一些金融市場的警訊，而這可能是全球經濟歌舞昇平的當下，最容易被忽略的地方。根據南韓央行說法，此次升息主要考量有四大面向，分別是經濟成長、通貨膨脹、房價飆升及家庭債務。其中，家庭債務和房價飆升威脅金融系統的穩定，是此次升息最關鍵的考量因素之一。
南韓央行於8月底公布的信貸數據指出，截至2021年6月，南韓家庭總信貸規模創下歷史新高的1,806兆韓元(約為1.54兆美元)，比上一季(Q1)增加41.2兆韓元，年增幅度達10.3%，季增幅度則為同期最大。此外，疫情期間，房價持續飆漲，造成家庭負債更加惡化。根據全球數據網站Numbeo公布的資料，自2017年以來，南韓房價整整上漲超過50%。家庭債務與房價飆升吹大資產泡沫，也大幅增添金融體系的風險與不確定性。如果不先預做準備，未來情況再形惡化，恐會對經濟帶來更大的傷害。因此，升息看來已是南韓不得不的一個選擇。
家庭債務與房產泡沫，是南韓獨有的現象嗎？恐怕不是。國際清算銀行(BIS)在6月底的年度經濟報告中指出，不管是美國、歐元區、其他先進經濟體或新興市場國家，這兩三年來，即使面對新冠疫情的衝擊，房價幾乎都是一路飆升(可參見圖一的左圖)。如果以2020年1月作為比較基期，可以發現，在大多數國家如紐西蘭、俄羅斯、加拿大、丹麥及美國等，實際房價漲幅都遠超過以歷史數據預估的漲幅(可參見圖1的右圖)。這顯然意味著，在全球資金滿溢的情況下，資產泡沫正一步一步吹大，而且還沒停止跡象。
圖1 全球主要國家及地區房價走勢與漲幅
最近，標普公布最新6月的CoreLogic Case-Shiller全美房價指數，不管是綜合指數(年增18.6%)或20大城市指數(年增19.1%)，年增率全都創下自1987年有此統計以來的新高。而美國聯邦住房金融局(FHFA)根據房利美及房地美兩家公司數據計算得出的房價指數，同樣也創下歷史紀錄的年成長18.8% (美國三大房價指數走勢圖可參見圖2)。
圖2 美國三大房價指數走勢
美國三大房價指數同步創下新高，令人聯想到2007年次貸危機發生前的房市榮景。雖說歷史不見得一定會重演，但似曾相似的場景，總是令人多了幾分擔心。美國知名顧問公司Bleakley Advisory Group投資長Peter Boockvar日前就警告，Fed在新冠疫情爆發這段期間的超級量化寬鬆政策，徹底敲響美國房價泡沫的警鐘。房市泡沫破滅時刻已然不遠，而首當其衝的將是償債能力較低的首購族。Peter Boockvar亦強調，由於房地產是美國經濟動力來源中，對利率最敏感的一個產業，如果貨幣政策開始轉向，這恐怕會對接下來美國經濟帶來深遠的影響。
誠然，在世界各國無節制的QE大放水下，全球資產泡沫愈吹愈大。圖3秀出全球四大主要國家央行(Fed、ECB、BOJ及PBOC)的總資產走勢，從圖中可以清楚看到，截至2021年7月，四大央行總資產已經來到突破天際的30.4兆美元，且絲毫嗅不到反轉味道。8月底，Fed主席Jerome Powell在全球央行年會的視訊演說上表示，Fed可能在今年年底開始縮減購債(Taper)，而且會讓減債與升息時點脫鉤，沒有立即升息的打算。外界紛紛解讀，儘管Fed立場偏向鴿派，但仍已釋出貨幣緊縮訊號。不過，這樣的說法，其實有點問題。如果純粹從資產負債表的角度來看，減債的意思只是縮減購債規模而已，本質上還是在做QE這個動作。也就是說，Fed印鈔的腳步並未停歇，只是步伐小了一點。資產泡沫，還是持續吹大。
圖3 Fed、ECB、BOJ、PBOC四大央行總資產走勢
此外，ECB在9月的利率決策會議上也跟進Fed決議，表示在今年第四季將減緩購債步調，跨出QE退場的第一步。但同樣地，這也並非代表馬上就會從市場回收資金，而是還會持續對市場挹注流動性。根據ECB總裁Christine Lagarde說法，ECB的減債決策並非縮減QE，而是校正未來三個月的新冠疫情緊急購債計畫(PEPP)而已。確實，從ECB利率決策會議的會後聲明稿來看，總金額高達1.85兆歐元的PEPP計畫將持續實施到2022年3月，甚至必要時也會延長，顯示ECB的購債步調只是溫和減速，而非停止。
更不用說，在Fed及ECB表態將縮小QE規模之際，BOJ總裁黑田東彥9月初接受《日本經濟新聞》專訪時表示，即便新冠疫情獲得控制且逐漸平息，BOJ也不打算停止超級量化寬鬆政策(或稱量化質化寬鬆，QQE)，直到達成2%通膨率目標為止。根據日銀統計，截至2021年8月，日本貨幣基數(Monetary Base)平均餘額已來到657兆日圓，不只連續第112個月呈現增長，也持續刷新歷史新高紀錄。此一數字，或多或少驗證黑田東彥說法並非空穴來風。
上述種種跡象都顯示，推升資產泡沫的火種與薪柴，仍舊源源不絕地被送進全球金融市場這個大竈，助長火勢。一旦控制不當，發生燎原大火，恐怕只是早晚的事。最近台灣央行副總裁陳南光在《台灣銀行家》刊登的一篇名為「誘發通膨上揚的五大警訊：長期結構性因素鬆動？」文章就明確點出，全球資金氾濫引發股價與房價飆升問題，各國政府都應特別關注。尤其是在長期超低利率與極度寬鬆的貨幣政策支撐下，更容易使得市場投資人失去戒心，大幅拉高自身的風險承擔意願，把資產泡沫愈吹愈大，也讓金融市場風險與不確定性跟著升溫。來看看以下陳南光這段文字的說明：
“資產價格大幅膨脹與萎縮的危害，不下於惡性通膨與通縮，資產價格大幅膨脹不僅造成資源配置扭曲、助長殭屍企業、拖累長期的生產力成長與加劇所得與財富分配不均；而資產價格崩跌可能引發金融危機，加深並延長蕭條；特別是熱錢大幅湧入與逆轉流出對新興經濟體為害尤其大。”
顯然地，資產泡沫在形成與破滅的過程中，都會對整體經濟與社會帶來極大負面影響。然而，當前主要國家決策者對於資產泡沫這個問題，並不是很放在心上，也非置於政策施行首位。一方面，愈來愈多的變異病毒株讓疫情反覆，持續威脅經濟復甦的步調，逼使各國政府在天秤兩端的政策偏好取捨(如顧經濟與消泡沫)，寧願多靠向經濟一點；另一方面，各國央行在印鈔放水過程中，對自己控制貨幣能力明顯過度自信，普遍認為當事態發展變得嚴重或危機即將發生前，都可以快速透過政策或工具加以控制，不致釀成大禍。問題是，歷史一再證明，由資產泡沫衍生的金融危機，往往就是主事者一念之間的輕忽所造成。
正所謂，患生於所忽，禍起於細微。站在投資的角度，當眾人還沉浸於印鈔救經濟帶來的股市、房市榮景之際，作為一個聰明的市場投資人，或許更該提高警覺、正視愈來愈加強烈的資產泡沫警訊。否則一旦星星之火開始燎原，想要全身而退，恐怕難如登天。